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在最近举行的路博迈资产配置会议，会上有大量关于多个市场波幅低而估值高的讨论，到了委员会决定各类资产未来12个月的回报展望时，我们普遍采取与基准「持平」的取向，不愿意在市场重现波幅、投资机会未清晰之前，采取较强的方向性操作。
虽然如此，我们现时偏好一些另类投资，而低波幅对冲策略尤其适合当前的整体环境：在市场方向未明时，自市场中立或相对价值对冲策略获取一些回报往往是好方法，但我们也同时调高对私募股权的投资展望，但理由却可能没有那么显而易见。
毕竟，我们没有人会说，私募股权现时估值相宜。
估值及杠杆倍数，绝对和相对价值
无可否认，现时私人公司的估值和杠杆倍数高昂。要了解我们看好此类资产的原因，先要谨记两项因素：第一，比较估值的度量是相对的；第二，基于私募股权所具有的特质，难以简单地衡量购买价是否过高。
让我们先将私募股权交易杠杆倍数与历史水平作比较。据S&P Capital IQ的数据，大型杠杆收购交易的债务/息税折旧摊销前利润(EBITDA)倍数现时平均约为5.8%，此水平虽然高，但比2007年的6.2倍为低，而更重要是，私人公司的资本结构平均较十年前更稳健。此外，由于利率水平极低，大型企业杠杆收购交易的利息覆盖比率目前为2.4倍，明显高于2007年的1.6倍，债务契约也较有弹性，限制并不多；而今年上半年股本出资平均占交易总值的40%。
至于估值，则要与在公开市场上市的股票作比较。罗素2000指数在今年上半年的估值为13.6倍，而私人公司平均的收购估值为10.3倍。由此可见，基于估值考虑而避开私募股权但却投资于上市股票，理据其实有欠充分。
私募股权的一些特质
那么私募股权有甚么独特性？这些特质何以成为我们看好的理据？
能够获取低流动性溢价固然是原因之一，但还有其他因素。
促使投资者在交易所买入一只上市股票而不买入另一只的理由，一般是此股股价出现错置，价格低于其真正价值。同样道理，私人市场的定价也重要，但重要性却较低，原因是私人公司拥有人倾向持有公司的控制性股权。
此控制权有望改善公司的营运或财政状况，或是改变业务策略以提升公司的价值。此外，这些可改进公司的特定行业知识或技巧，可能是私募股权拥有人团队所独有，业内并不常见，而这些影响又往往较难在公开市场中发挥作用，因而形成私人资产的「正确定价」有较大机会出现众说纷纭的情况。
除了对定价和业务潜力各有说法之外，以美国为例，上市公司的数目其实正随着时间减少，反观投资私人公司的机会则与日俱增。现今公开市场倾向摒弃盈利表现波动的企业，即使盈利出现波动的原因最终对公司有利，包括迅速扩展、投资于新市场和产品、进行收购或为业务策略重新定向等亦难以幸免，但这些却正正是长线私募股权投资者所寻求和创造的机会。
把握时机投资私募股权的影响
在2007年10月危机发生前的高峰投资于标准普尔500指数的投资者，其后花了近六年的时间才可转亏为盈，但如果在当时投资于表现中等的私募股权基金，以Cambridge Associates全球私募基金指数计，净回报却有8.5%。虽然这并非私募股权投资可获得的最佳回报，但与上市股票相比却十分不俗，其中原因是在2007年承诺出资时，正值市价由高位下跌；另一原因则是私人拥有人为其投资组合公司创造了额外回报。
这便是资产配置委员会最近调高私募股权(相对于众多其他资产类别)在未来12个月的投资评级之原因。在市场周期的某些时点，上市股票看来会比私募股权具吸引力，但并不是当股价看来高昂之时，而由于私募投资团队往往为投资带来一系列额外知识和技巧，因而使购买市价无法全面判断最终的结果。
有关上一次资产配置委员会会议的其他展望，请参阅即将出版的《季度展望报告》。
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